膠原蛋白與玻尿酸并稱為護膚領域的“絕代雙驕”。二者相比，玻尿酸作為一種高分子物質(zhì)，可為皮膚鎖住水分，具有保濕潤滑作用；膠原蛋白則是是一種蛋白質(zhì)，可以為皮膚提供結構支持，具有皮膚修復和抗衰老的功效。

        從2013年開始，整個醫(yī)美行業(yè)進入高速發(fā)展期，其中玻尿酸市場的發(fā)展一騎絕塵，華熙生物、愛美客、昊海生科等上市更是創(chuàng)造了財富神話。但是隨著膠原蛋白市場的逐漸興起，玻尿酸無論是在功效還是市場利潤率上似乎逐漸被“拉下神壇”。

        相關數(shù)據(jù)顯示，膠原蛋白行業(yè)應用市場規(guī)模由 2017 年的 15 億元提升至 2022 年的185 億元，復合年增長率為 63.0%；同時重組膠原蛋白產(chǎn)品在整個膠原蛋白產(chǎn)品市場中的滲透率從 2017 年的 15.9%增至2022 年的46.6%。

        巨子生物正是膠原蛋白賽道的龍頭企業(yè)。近日，可麗金和可復美面膜母公司——巨子生物向港交所遞交了招股書，擬在香港主板掛牌上市，高盛集團和中金公司為聯(lián)席保薦人。

        2000年，范代娣博士和團隊成功研發(fā)出重組膠原蛋白技術。同年，范代娣聯(lián)合丈夫嚴建亞創(chuàng)辦了巨子生物。自2019年起，巨子生物連續(xù)三年是中國最大的膠原蛋白專業(yè)皮膚護理產(chǎn)品公司。

        值得一提的是，巨子生物背后還有西北大學的支持。目前，范代娣擔任西北大學化工學院的院長、生物材料國家地方聯(lián)合工程研究中心主任、西北大學生物醫(yī)藥研究院院長等職務。

        站在醫(yī)美賽道的風口上，巨子生物吸引了眾多明星資本。2021年末，巨子生物完成了成立以來第一次融資，投資方包括高瓴、CPE源峰、金鎰資本、君聯(lián)資本等一線機構。在本輪融資中，巨子生物的估值已經(jīng)超過193億元。

        雖然獲得多家明星資本加持，但這是一家標準的家族企業(yè)。其中，嚴建亞擔任巨子生物董事會主席，范代娣擔任執(zhí)行董事兼首席科學官，二者女兒嚴鈺博為聯(lián)席公司秘書兼董事會秘書，嚴建亞的妹妹嚴亞娟是高級副總裁。

        范代娣牢牢掌握著公司控制權。巨子生物招股書披露，范代娣通過信托持股59.97%，通過Healing Holding持股0.09%，合計持股60.06%，同時通過受限制股份單位計劃GBEBT Holding持股的1.96%，合計持有巨子生物62.02%的投票權。

        嚴重依賴經(jīng)銷商，最大客戶銷售占比超30%

        巨子生物招股書披露，我們是基于生物活性成分的專業(yè)皮膚護理產(chǎn)品行業(yè)的先行者和領軍者，利用專有的合成生物學技術，我們自主開發(fā)和生產(chǎn)多種類型的重組膠原蛋白和稀有人參皂苷。生物活性成分具有多種有益于美麗與健康的特性，例如皮膚修護、抗衰、美白、保濕和增強免疫力，在美麗與健康領域中應用范圍廣泛。

        旗下共有8個主要品牌，分別為：可復美（皮膚修復和保養(yǎng)）、可麗金（抗衰老）、可預（抑制和緩解皮囊炎癥反應）、可痕（疤痕修復）、可復平（口腔潰瘍）、利妍（女性護理）、欣苷（SKIGIN）（皮膚護理）及參苷（功能性食品）。

        雖然巨子生物旗下多達8個品牌，但80%以上的收入由可麗金和可復美貢獻。招股書披露，2019年至2021年，上述兩個品牌下的專業(yè)皮膚護理產(chǎn)品貢獻了公司80.6%、82.4%以及91.7%的銷售額。巨子生物也直言，預計在不久的將來，該等品牌的銷售將持續(xù)成為公司收入的主要部分。

        招股書披露，巨子生物已銷售和經(jīng)銷商至1000多家公立醫(yī)院及約1700家私人醫(yī)院和診所，一美社（ID:yimeishe666）注意到，巨子生物旗下的可麗金、可復美護膚類商品還在天貓、京東、拼多多、小紅書等電商平臺有銷售。可麗金膠原蛋白微針在新氧、更美、悅美等互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)美平臺有銷售。

        不過，巨子生物銷售渠道嚴重依賴經(jīng)銷商。

        招股書披露，2019年、2020年及2021年，巨子生物分別與299家、374家及406家經(jīng)銷商合作。截至2019年、2020年及2021年末，巨子生物向經(jīng)銷商銷售所得收入為7.64億元、8.60億元、8.63億元，分別占總收入的79.9%、72.2%及55.6%。前五大客戶收入分別占我們總收入的58.9%、55.5%及38.7%，其中西安創(chuàng)客村的收入分別占總收入的52.2%、49.3%及 29.3%。

        對此，巨子生物在招股書中直言，“我們的大部分收入依賴于我們的經(jīng)銷商，而我們對彼此的控制有限，這使得我們面臨較大的集中度風險?！备鶕?jù)披露，自2015年開始，西安創(chuàng)客村與巨子生物開始交易。西安創(chuàng)客村購買巨子生物的護膚品及功能性食品，并通過其自有銷售管道銷售該等產(chǎn)品。

        雖然巨子生物嚴重依賴西安創(chuàng)客村，但巨子生物在招股書中強調(diào)，雙方的合作關系未來不會發(fā)生任何重大不利變化，原因是自合作以來雙方保持著良好的業(yè)務關系，且西安創(chuàng)客村并無違反合作協(xié)議，西安創(chuàng)客村擁有廣泛的客戶群，這對巨子生物的業(yè)務有利。

        研發(fā)投入不足2%，單片面膜售價超30元

        招股書披露，2019年、2020年及2021年，巨子生物的營業(yè)收入分別為9.57億元、11.90億元和15.52億元，調(diào)整后的凈利潤分別為5.75億元、6.72億元和8.37億元，毛利率分別為83.3%、84.6%和87.2%。

        據(jù)此計算，2019-2021年，巨子生物的平均毛利率為85.03%，根據(jù)貴州茅臺和農(nóng)夫山泉往年公布的財報，同期貴州茅臺的平均毛利率為91.42%，農(nóng)夫山泉的平均毛利率為57.97%。也就是說，巨子生物比賣水的農(nóng)夫山泉更賺錢，比賣酒的貴州茅臺稍弱，但也足以稱得上“醫(yī)美茅臺”。

        與巨子生物直追貴州茅臺毛利率形成鮮明對比的是，根據(jù)招股書披露，2019年、2020年及2021年，巨子生物的研發(fā)開支分別為1140萬元、1338萬元及2495萬元，分別占同期總收入的1.2%、1.1%及1.5%。

        一美社（ID:yimeishe666）注意到，巨子生物毛利率之所以直逼貴州茅臺，關鍵在于其以“生物技術”、“健膚修護”為宣傳點，將產(chǎn)品價格設置為同類產(chǎn)品的3-6倍。

        例如，美迪惠爾膠原蛋白精華面膜（25ml*10片）為例，原價99.5元/盒，平均每片面膜9.95元。如果一次性購買5盒到手價為41.70元/盒，折算下來4.17元/片。

        而巨子生物旗下可麗金類人膠原蛋白健膚平衡控油面膜（25g*5片），原價158元/盒，平均每片面膜31.6元。如果一次性購買5盒到手價為126.2元/盒，折算下來25.24元/片。

（上圖截自京東App）

        一美社（）注意到，同樣是面膜產(chǎn)品，美迪惠爾在京東上有12款產(chǎn)品銷量高達500萬+，足以說明該品牌產(chǎn)品“物美價廉”，與之形成鮮明對比的是，巨子生物的可麗金面膜，單品銷量最高的也只有5萬+。

        另外，新氧平臺銷售的可麗金膠原擔保微針A，單次售價2380元（預付405元+1854元），3次售價折合2000元/次。更美平臺銷售的可麗金類人膠原蛋白生物修復敷料售價2980元（預付596元+尾款2384元）。

（左圖截自新氧App，右圖截自更美App）

        根據(jù)巨子生物按性質(zhì)劃分的銷售成本明細顯示，2019年、2020年及2021年的銷售成本分別為1.60億元、1.83億元及1.98億元，原料成本分別為1.19億元、1.38億元及1.44億元。

        根據(jù)上文報道，2019年、2020年及2021年，巨子生物的營業(yè)收入分別為9.57億元、11.90億元和15.52億元。據(jù)此計算，巨子生物旗下產(chǎn)品的總體成本約為營業(yè)收入的16.72%、15.38%及12.76%，旗下產(chǎn)品的原料成本為12.43%、11.60%及9.28%。

        由此粗略的算出，巨子生物30元一張的面膜原料成本不足3元，3000元的類人膠原蛋白微針原料成本不足300元。