5月5日，“膠原蛋白龍頭”巨子生物正式向香港證券交易所提交招股說(shuō)明書(shū)。  

  與玻尿酸一樣，膠原蛋白也是女性消費(fèi)者眼中的香餑餑。如果說(shuō)玻尿酸作為一種高分子物質(zhì)，可為皮膚鎖住水分，具有保濕潤(rùn)滑作用，那么膠原蛋白則是一種蛋白質(zhì)，可以為皮膚提供結(jié)構(gòu)支持，具有皮膚修復(fù)和抗衰老的功效。  

  根據(jù)新浪微博發(fā)布的《2020年護(hù)膚行業(yè)趨勢(shì)報(bào)告》顯示，護(hù)膚品成分中，膠原蛋白的年討論量位居第一，甚至高于玻尿酸、煙酰胺等成分。  

  膠原蛋白，進(jìn)一步細(xì)分為重組膠原蛋白和動(dòng)物源性膠原蛋白。前者由人工基因合成，后者則是從動(dòng)物組織中提取。相比之下，重組膠原蛋白具備更強(qiáng)的安全性、功效性、生物學(xué)相容性以及可進(jìn)一步加工優(yōu)化等優(yōu)勢(shì)。  

  因此，中國(guó)重組膠原蛋白產(chǎn)品正快速成長(zhǎng)。根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，從2017年到2021年，已從十億級(jí)別（15億）增至百億級(jí)別（108億元），復(fù)合年增長(zhǎng)率為63％，而預(yù)估到2027年將從百億級(jí)別達(dá)到千億級(jí)別（1083億元），且重組膠原蛋白市場(chǎng)份額將超過(guò)動(dòng)物膠原蛋白。  

  而巨子生物正是“重組膠原蛋白”賽道上的龍頭玩家。  

  重組膠原蛋白的領(lǐng)軍企業(yè)  

  成立于2000年的巨子生物，是如何一步步進(jìn)階為龍頭的？  

  手握研發(fā)技術(shù)便是“醫(yī)美”賽道上的硬實(shí)力。創(chuàng)始人之一范代娣在企業(yè)創(chuàng)辦之時(shí)，就已手握突破性的科研成果，即用基因工程技術(shù)高密度發(fā)酵生產(chǎn)出重組類(lèi)人膠原蛋白。在2003年，又成功研發(fā)出國(guó)內(nèi)“類(lèi)人膠原蛋白”。在這之后，實(shí)驗(yàn)室還攻克了“從科研到工業(yè)量產(chǎn)”的難題，成為了全球首家實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)“重組膠原蛋白”的公司，領(lǐng)先國(guó)外一步進(jìn)行產(chǎn)業(yè)化。  

  如今，品牌不僅是全球范圍內(nèi)擁有重組膠原蛋白最高產(chǎn)能的公司之一，還是中國(guó)零售額最大的膠原蛋白產(chǎn)品公司。  

  這也意味著，巨子生物基本實(shí)現(xiàn)了產(chǎn)業(yè)鏈全覆蓋。從膠原蛋白原料生產(chǎn)到膠原蛋白產(chǎn)品銷(xiāo)售，其對(duì)應(yīng)的“上游產(chǎn)能”和“終端銷(xiāo)量”的表現(xiàn)均處于行業(yè)前列。這點(diǎn)與“玻尿酸巨頭”華熙生物頗為類(lèi)似。  

  據(jù)浙商證券顯示，巨子生物在膠原蛋白功效性護(hù)膚品、醫(yī)用敷料的市占率分別位列第1名、第2名，這兩大細(xì)分品類(lèi)均是國(guó)內(nèi)重組膠原蛋白最主要的兩大應(yīng)用領(lǐng)域。  

  2021、2027E國(guó)內(nèi)重組膠原蛋白主要應(yīng)用領(lǐng)域占比  

  （來(lái)源：弗若斯沙利文、巨子生物招股書(shū)）  

  醫(yī)用敷料迎合的是“問(wèn)題肌膚修護(hù)”+“醫(yī)美術(shù)后修護(hù)”兩大風(fēng)口，而功效性護(hù)膚產(chǎn)品的增長(zhǎng)邏輯在于熱衷于“成分黨”的消費(fèi)者越來(lái)越多，而膠原蛋白本身就具備保濕、美白、滋養(yǎng)等功效。  

  與華熙生物相似的，還有“向C端傾斜”的營(yíng)收結(jié)構(gòu)。C端對(duì)于上游原料廠商的吸引力在于，相對(duì)于B端企業(yè)型消費(fèi)者，C端面向的個(gè)人消費(fèi)者，更能打造出品牌溢價(jià)。  

  2009年，巨子生物便推出了多功能皮膚護(hù)理品牌可麗金，又在兩年后推出皮膚科級(jí)別專(zhuān)業(yè)皮膚護(hù)理品牌可復(fù)美。如今，巨子生物旗下?lián)碛邪舜笾饕放?，除了可麗金、可?fù)美，還有可預(yù)、可痕、可復(fù)平、利妍、欣苷（SKIGIN）及參苷，共150項(xiàng)SKU。

  2021年，據(jù)招股書(shū)披露，巨子生物2021年總營(yíng)收為15.52億元，“可復(fù)美”和“可麗金”已貢獻(xiàn)了品牌91.7％的業(yè)績(jī)，相似地，如今的華熙生物也從”原料廠商“搖身一變成“to C品牌”。2021年財(cái)報(bào)顯示，華熙生物的功能性護(hù)膚品貢獻(xiàn)了近三分之二的營(yíng)收。  

  依靠深厚的技術(shù)壁壘和出色銷(xiāo)量的終端品牌產(chǎn)品，巨子生物近3年收入37億元，平均毛利率更是高達(dá)87％。  

  據(jù)招股書(shū)披露，2019年至2021年，巨子生物營(yíng)收分別為9.57億元、11.90億元和15.52億元；凈利潤(rùn)為5.75億元、8.26億元和8.28億元；凈利率則分別為60.1％、69.4％及53.3％。對(duì)比護(hù)膚品公司同行，巨子生物2019-2021年的凈利率遠(yuǎn)高于貝泰妮的8.64％、5.44％、4.13％、珀萊雅的11.73％、12.04％、12.02％和華熙生物的31％，24.5％、15.67％。  

  盈利表現(xiàn)出色的巨子生物，也成為資本的香餑餑。不僅如此，相比于玻尿酸領(lǐng)域，已跑出市值超500億的“第一股”華熙生物，膠原蛋白領(lǐng)域尚未出現(xiàn)“上市明星企業(yè)”。因此，作為此細(xì)分領(lǐng)域龍頭的巨子生物，則更加備受資本矚目。  

  招股書(shū)顯示，巨子生物的前投資者包括高瓴資本、CPE源峰、金鎰資本、君聯(lián)資本、中金公司等明星資本，都在前投資者名單上。  

  而據(jù)二十一世紀(jì)相關(guān)采訪稱(chēng)，巨子生物是一個(gè)投資人想投卻投不進(jìn)去的項(xiàng)目，雖然只有一輪融資，這并非不被看好，而是自己足夠有錢(qián)。目前，范代娣夫婦牢牢掌握巨子生物的控制權(quán)。IPO前，范代娣夫婦通過(guò)信托等方式合計(jì)持有巨子生物62.02％股權(quán)。  

  還需進(jìn)一步修煉  

  位處黃金的細(xì)分醫(yī)美賽道，擁有不俗毛利率、也不缺現(xiàn)金流，還有著資本加持的龍頭“巨子生物”，招股書(shū)的相關(guān)數(shù)據(jù)也體現(xiàn)出品牌的一些不足之處。  

  其一，巨子生物的營(yíng)銷(xiāo)成本過(guò)高。導(dǎo)致凈利率下滑。不過(guò)，這也是醫(yī)美行業(yè)常見(jiàn)的問(wèn)題。招股書(shū)顯示，2019年至2021年，巨子生物的銷(xiāo)售費(fèi)用分別為9379萬(wàn)元、1.58億元和3.46億元，其在營(yíng)收占比越來(lái)越重，分別為9.8％、13.28％和22.29％。其中，營(yíng)銷(xiāo)開(kāi)支在銷(xiāo)售費(fèi)用占比就達(dá)95％以上，三年累計(jì)5.6億元。  

  營(yíng)銷(xiāo)成本的不斷提升，與銷(xiāo)售渠道“轉(zhuǎn)變”有關(guān)。  

  得益于較早在市場(chǎng)上進(jìn)行開(kāi)拓，巨子生物實(shí)施了“醫(yī)療機(jī)構(gòu)+大眾消費(fèi)者”的雙軌銷(xiāo)售策略，即同時(shí)面向To B和To C市場(chǎng)。  

  在B端渠道，巨子生物通過(guò)經(jīng)銷(xiāo)和直銷(xiāo)的方式，覆蓋了一千多家公立醫(yī)院、約1700家私立醫(yī)院和診所以及約300個(gè)連鎖藥房品牌。在C端渠道，巨子生物覆蓋屈臣氏、盒馬鮮生等線下化妝連鎖品牌和連鎖超市，以及線上電商平臺(tái)和社交媒體平臺(tái)的DTC店鋪。  

  2019年至2021年，巨子生物不斷向線上渠道傾斜，線上銷(xiāo)售額在收入中占比由16.5％提升至41.5％。  

  雖然巨子生物的線上業(yè)務(wù)無(wú)須經(jīng)過(guò)經(jīng)銷(xiāo)商，直接采取的直銷(xiāo)模式，具有更高的毛利潤(rùn)，但由于近年線上的高獲客成本和低產(chǎn)出回報(bào)比，加劇了在營(yíng)銷(xiāo)上的投入，成本增幅高于收入增幅，結(jié)果便是凈利率的降低。  

  雖然整體銷(xiāo)售費(fèi)用占比漸增，巨子生物仍比貝泰妮、珀萊雅、華熙生物等可比公司要低上不少。不過(guò)，招股書(shū)顯示，公司日后重點(diǎn)是通過(guò)DTC店鋪（私域）擴(kuò)展直銷(xiāo)，以試圖降低營(yíng)銷(xiāo)成本。 

  其二，相對(duì)于銷(xiāo)售費(fèi)用的高占比，品牌的研發(fā)費(fèi)用較低。2019年至2021年，巨子生物的研發(fā)投入分別為1140萬(wàn)元、1338萬(wàn)元和2495萬(wàn)元，分別占總收入的1.2％、1.1％和1.6％。類(lèi)比同行，2021年，華熙生物研發(fā)投入2.84億元，研發(fā)投入占營(yíng)收的比例為5.75％；愛(ài)美客研發(fā)費(fèi)用支出1.02億元，占營(yíng)收的7.07％；貝泰妮的研發(fā)費(fèi)用為1.13億元，占營(yíng)收比例2.99％，均比巨子生物高。  

  另外，從外部環(huán)境上看，隨著重組膠原蛋白市場(chǎng)的繁榮發(fā)展，競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境將進(jìn)一步內(nèi)卷。目前，巨子生物主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手有已經(jīng)掛牌新三板的創(chuàng)爾生物和錦波生物，以及敷爾佳、華熙生物。  

  創(chuàng)爾生物作為膠原貼敷料的開(kāi)創(chuàng)者，擁有全國(guó)首款無(wú)菌III類(lèi)膠原貼敷料；而錦波生物的明星產(chǎn)品則是2021年6月獲批上市的首款“重組Ⅲ型人源化膠原蛋白凍干纖維”醫(yī)美產(chǎn)品；敷爾佳貼片類(lèi)專(zhuān)業(yè)皮膚護(hù)理市占率21％，而貼片醫(yī)用敷料市占率為26％，均位列細(xì)分市場(chǎng)的第一；另外華熙生物為進(jìn)入膠原蛋白的賽道，于2022年4月收購(gòu)益而康生物51％股權(quán)，其核心產(chǎn)品就是膠原蛋白海綿和人工骨。

  巨子生物雖處于行業(yè)領(lǐng)先地位，但從其10.6％的市占率上看，賽道尚處于較分散階段。通過(guò)資本加速擴(kuò)大品牌規(guī)模，提升行業(yè)集中度，將是巨子生物的下一階段目標(biāo)。